倍加洁与善恩康的“闪电联姻”
（图片来源：视觉中国）经济观察报 记者 郑淯心 11月22日，倍加洁（603059.SH）董秘薛运普从扬州出发来到位于昆山的善恩康生物科技（苏州）有限公司（以下简称“善恩康”）进行战略培训。十天前的11月12日，倍加洁披露公告称，该公司拟通过股权转让及增资方式，以 2.13亿元取得善恩康52.0006%的股权。薛运普培训战略课的办公室，也是今年善恩康创始人郁雪平给投资人讲BP（商业计划书）的办公室，现在回忆起来，郁雪平仍觉得并购发生得太快了，从第一次见面到签订投资协议只花了四个月的时间，在上市公司并购事件中也算是速度较快的。从2023年4月起，为了获得企业创办7年来的第一笔机构融资，郁雪平开始频繁地会见投资人。在只有桌椅和PPT放映屏的办公室里，他对着来访的四五十家投资机构，把准备好的BP讲了一遍又一遍。期间，有人全程微笑，有人不时追问一些问题。一开始，郁雪平还不懂这些神态背后的深意，直到后来他才意识到，不管是否有意向，投资人都不会当场表达，并且会尽量给创始人台阶下，使气氛保持融洽。不过，郁雪平认为急功近利的投资人不适合善恩康。其中的矛盾点在于，郁雪平不能为了冲业绩而改变战略方向，而投资机构背后站着上市公司、高净值人群甚至地方政府引导基金等LP（有限合伙人），他们希望能够尽快获利，为此要求善恩康加快上市步伐。郁雪平说：“我们不是互联网项目。但这些投资人是更多投资互联网、消费领域的投资人，他们习惯于项目在一两年间爆发，并通过烧钱来解决问题，但一颗菌株的商业化至少需要三年时间。”就在两者观点反复对撞中，企业融资迟迟无法落地，但一笔新的资金进入又对企业至关重要。郁雪平说：“2022年传统菌粉原料商都在冲规模，而扩产能以及培育新一代菌种也需要资金。”善恩康是江苏省“专精特新”企业，拥有36项中国发明专利，在江苏苏州拥有1个研发中心，在江苏苏州及安徽宿州拥有2个生产基地，目前已落地产能为年产益生菌原料菌粉40吨、益生菌制剂及相关产品400吨。兜兜转转后，倍加洁以一种出乎意料的方式“半道杀出”，提出以并购的方式注入资金，并且双方一拍即合，进展神速。回顾那段被并购的经历，坐在善恩康昆山办公室的郁雪平对记者说：“我们一开始没想过要被并购，还是希望以财务投资为主，然后继续来掌控这家公司，走资本化的路线。”对于并购善恩康，倍加洁董事长张文生说，“我们想做一件长期主义的事情，有些上市公司做收购是蹭一些热点，我们没有这种考虑，不存在为了并购而并购”。收购对倍加洁的股价并未有影响，11月12日至今，倍加洁股价一直徘徊在23-25元之间。从找投资人到被并购2023年初，善恩康按照计划启动了融资，并找到一家为融资服务的FA。郁雪平还清楚记得见第一个投资人的场景——在昆山的办公室里，他给投资人介绍公司主营业务，投资人也追问了团队能力、科研储备和未来的规划。一场会议下来，他信心满满，认为“这事谈一个投资人就能成”。但FA随后的反馈给他泼了一盆冷水。此后几个月时间，这样的场景不断重复上演。郁雪平也从不懂资本到慢慢理解投资人。他明白投资人背后也有LP，这些投资人本质上要求善恩康尽快上市，以便得到一个好的回报，“他们的心态就是退出，快速地退出”。从始至终，郁雪平都倔强地认为短期冲业绩不利于公司的长期发展，“我们一定要坚持一些原则，这家公司是承载我商业梦想的地方”。在这个过程中，郁雪平向FA表达了想要一些长期资金的想法。按照他的路线规划——5年后公司能够在业绩上实现爆发，8年后可以冲刺上市。因此，他希望投资人也能够跟随其脚步，在当下和未来之间做平衡。“我们会上市的，我们朝着上市的方向努力”，郁雪平说自己有上市计划，希望未来能够在科创板上市。但他也深知上市要求越来越高，公司能否上市除了自身努力外，也要看环境和运气。几番周折，郁雪平迎来了金鼎资本的投资部门。那时，金鼎资本更多是以财务投资人的身份来考察善恩康。金鼎资本并购合伙人赵时铎回忆，当时公司发现善恩康更适合被并购。2023年金鼎资本并购部成立，并且刚与倍加洁就寻找合适的兼并标的签订了协议。于是，多项因素促成了这段“姻缘”的开始。倍加洁选择兼并的驱动力张文生1997年就创立了倍加洁，并于2018年3月在上交所主板上市，该公司以代工为主业，在牙刷和湿巾代工领域是国内龙头企业之一，其中湿巾业务主要是供应海外市场。2020年倍加洁的营收是8.28亿元，2021年增长的部分源于消毒湿巾的销量大增，使得该公司营收首次超过了10亿元。薛运普介绍，2021年消毒湿巾销售了两个多亿元，2022年直接降到7000多万元，今年几乎没收入了，“消毒湿巾是一个疫情期间的短期产品”。但2022年，倍加洁还是保持了十亿元的营收规模，原因是结构在变化，牙线、漱口水、口喷等一系列跟口腔护理相关的产品增长，弥补了消毒湿巾收入下滑的影响。倍加洁是一家经历过商战的公司，在牙刷产业聚集地江苏省杭集镇，牙刷代工厂之间的竞争尤为激烈，倍加洁曾经有一家竞争对手，当时其市场占有率超过50%，高露洁进入中国之后收购了这家牙刷厂，目前该公司的部分产能转移到了越南，且只供应高露洁一个品牌。在上市之前，倍加洁几乎是满产满销，由于产能不足，2016年还启动了牙刷扩产项目，在此过程中，该公司也完成了上市，上市后募集的资金也助力了业务扩张。倍加洁也有自有品牌，也叫做倍加洁，自有品牌从公司创立时就创建了，只是表现一直不温不火，2019年的营收规模为六七千万元，销售渠道主要集中在线下。2020年倍加洁重新梳理战略，把自有品牌上升到战略高度，组建了团队重新做。张文生重新梳理了公司的组织架构，分为自有品牌业务和代工业务。自有品牌由杭州的独立团队负责；代工业务过去被分为国内ODM中心和海外营销中心，海外营销中心下设四个部门。今年为了在海外更加精耕细作，张文生把海外代工部门进一步细分，分成了欧洲区、美洲区、东亚区等。从发展上看，倍加洁这家营收稳定的公司也遇到了瓶颈。上市后，倍加洁募资了资金进行扩产，目前能够生产牙刷6.72亿只，湿巾180亿片，但产销比尚未达到100%；倍加洁也投资了舒克的母公司薇美姿，目前拿到了32%的股权；倍加洁自己也在开发更符合当下市场的新产品，但营收占比尚小。如何实现公司的进一步发展呢？张文生把公司战略定位为聚焦大健康，围绕个人的美丽与健康发展，想通过并购的方式获得发展，寻找第二增长曲线。在善恩康之前，张文生也看了很多项目，如医美、美容仪等，但都没看上。“一见如故”的会面7月7日，张文生和郁雪平第一次见面，当时两个人都在寻求各自困境的解决方案，双方均用“一见如故”这个词来形容那次会面。在善恩康的上海办公室，郁雪平像往常给财务投资人介绍一样，想给张文生介绍公司的历史、团队的情况和未来想做的事情，讲的还是同样的BP和PPT。见面之前，郁雪平就知道张文生的目的是并购，他没有什么期待值，也没有做好出让公司控制权的准备。张文生在见郁雪平之前，却对收购善恩康很有意向，一方面因为他在2016年时曾去调研过国内一家大健康公司，当时该公司高管告诉张文生，改变肠道菌群可以治疗很多疾病，给他留下了深刻的印象；另一方面，他觉得善恩康和公司的发展战略相符，并且还有一定的协同效应。张文生见到郁雪平和团队后，感受到对方是一家踏实做事的公司，当即就明确了收购意向。这对张文生而言，是一个激进的决定。在上市之前，倍加洁从未融资。因为上市要释放一定的流通股，张文生才按照上市规定释放了25%的股权作为流通股，又进行了员工股权激励，做了员工计划，释放了12%的股权。上市后，张文生和员工持股计划均为减持，目前张文生持有公司63%的股权，是实际控制人、第一大股东，也是公司的董事长和总经理。第一次见面时，张文生对郁雪平说：“要站在未来的角度去看当下所遇到的一些问题”。张文生问他：“是要做这家企业的企业家，还是要当企业家做企业？”这两句话打动了郁雪平，让郁雪平觉得张文生的理念和自己是相似的。第一次见面后，郁雪平回到昆山和合伙人商量了起来，两个合伙人的股权相近，也是一致行动人，曾约定如有分歧，实际拍板权在郁雪平，“每个人都是有控制欲的，每个创始者都有上市理想，我们也不能免俗，或许独立发展，上市后我的股权更值钱，这些情况说实话我们都想到过，但我们对金钱的要求没有那么狼性”，这次合伙人还是把拍板权交给了郁雪平。回到家中，郁雪平仔细想了想，如果把企业拟人化，善恩康就是一个人，它有自己的个性、特点、灵魂和价值观。如果自己执意长期控制善恩康，这家企业就会打上郁雪平个人的烙印，这不是他期望的善恩康的未来。“我们创始人包括所有的股东和员工，都是企业的一部分，只是我们角色不一样而已。我们都想为了企业好”，他回想张文生说的话，心境突然就明了。“作为创始人，我创造了这家企业，但这家公司不属于我个人，公司的成长是每个人努力的结果，我们都是为了公司能够走向成熟，股东也是为了这家公司走得更长远”，这样想之后，从找财务投资到移交控制权，郁雪平的心理压力也没那么大了。接受了被并购的可能性后，很快，郁雪平想去倍加洁深入了解下。他发出请求的第二天，善恩康的高管团队就到了扬州倍加洁公司。即便是被收购，郁雪平希望找到一个价值观吻合的股东，“我们不希望公司的底蕴、价值观因为并购受到一些挑战。”在倍加洁开会，一个细节打动了郁雪平。作为一家上市公司，倍加洁账户上的资金充裕，但张文生没有选择在办公室、公司外观上投入，他们开会的办公室里只有桌子和PPT方形的屏幕，和善恩康的情况相似。郁雪平想，倍加洁是产业投资，不会像财务投资者那样对退出有很高的要求，善恩康还是希望能与资方形成协同效应，不希望短期财务投资制约公司整体发展。加之，虽然倍加洁控股善恩康，但不同于传统的买卖企业，双方更多是战略合作，善恩康创始人团队拥有较强的自主经营权。郁雪平接受了倍加洁。他对记者说，被并购是当前实现企业价值最大化、保障企业可持续发展的一个实用选择。倍加洁是A股上市公司，有强大的背书，资金、人才、渠道等优势能助力善恩康发展，也拥有强大的销售网络和市场渠道，并购可以使善恩康快速共享这些市场资源，丰度益生菌品类。这是一个好的选择，郁雪平相信这一点。于是，倍加洁请了中介机构会计师和律师做尽责调查，由于善恩康业务较为规范且健康，收购过程很快推进，前后只花了四个月。决策的快慢与面对的场景有很大的关系，张文生介绍：“符合我们对于未来的战略构想，本身标的也比较优质，我们的决策就会快一点。但当没有符合要求的项目时，我们宁愿等一等，不能为了外延发展而去外延发展。”过程中，双方没有针对价格进行过一次讨价还价。赵时铎介绍，郁雪平和张文生都觉得价格合理。赵时铎介绍了估值的方式，善恩康定价采用收益法评估值为2.7亿元，同时结合可比上市公司PE对比情况，定为估值3亿元，善恩康扣非PE倍数（2022年度）为34.39，善恩康业务与已经上市的科拓生物、蔚蓝生物、均瑶健康的相关业务较为接近。根据倍加洁公告，2023年6月30日可比上市公司市值、归母净资产和截止2023年6月近12个月的扣非归母净利润，相近上市公司的平均归母扣非PE倍数为56.77，中位数为45.70，善恩康的估值较为合理。收购善恩康的资金，40%为倍加洁自有资金，金额8502.46万元；60%拟采用并购贷款，金额为12753.69万元。公告中称，因本项目自有资金付款部分金额不大，且付款周期较长（从首次付款到末次付款时间跨度约1年半），不会产生流动性风险，也不会对公司正常的生产经营产生影响。并购后的协同郁雪平接下来又担心，倍加洁和善恩康之间能否有协同效应。薛运普说，从客观的角度来讲，协同的点不是特别大，所以上市公告里写道：标的公司主要从事益生菌全产业链研发、生产和销售业务，与公司现有主营业务口腔护理、湿巾等协同度不高。薛运普介绍，湿巾漱口水牙膏里也可以用益生菌，但是这些业务在营收领域里面占比太小了，不是益生菌的主要应用场景，公司更多还是看重益生菌赛道和善恩康本身的能力。赵时铎介绍，生菌的未来发展前景非常广阔。在全球范围内，益生菌市场规模逐渐扩大，预计未来几年仍将保持较快的增长势头。随着益生菌研究的深入和产品种类的不断丰富，益生菌产业链将会得到更多的投资和关注。随着健康意识的提升和生活水平的提高，益生菌产品的市场需求将会进一步增加。善恩康是原料提供商，目前这一领域被国外巨头垄断，善恩康的目标是完成国产替代，这有着巨大的市场空间。郁雪平说，原料商的主要竞争点是菌株的功效性和工艺，在菌株上，善恩康自身有强大的研究团队，并且和华东理工大学、江南大学等高校和科研机构合作，重点开展凝结魏茨曼氏菌、后生元、AKK菌等下一代益生菌功效研发。通过优化工艺技术，郁雪平说，公司能够生产出高活性高稳定性的益生菌原料菌粉，再通过拓展剂型、包装、品类等满足益生菌+产品的市场化需求。并购后，郁雪平仍然会在善恩康工作，合伙人和员工也是如此。双方签订了业绩对赌协议：善恩康承诺2024年、2025年、2026年实现净利润分别不低于1200万元、1800万元、3000万元，三年累计实现净利润不低于6000万元，郁雪平也觉得这是一个相对合理的对赌协定。双方的合作虽然已经公告，但还在交割过程中，11月22日，薛运普在做完战略培训后，也会和郁雪平重新梳理战略目标。张文生认为，随着中国老龄化社会到来，个人的健康保健是确定性的发展赛道，未来还会通过收并购的方式，继续扩大健康保健板块。他也认为，中国的资本市场到了并购潮阶段，上市公司有资源，也有发展的需求，当经济发展到一定阶段，并购会比较活跃。通过市场化的兼并重组来优化资源配置，可以提高市场利用效率，未来一定是产业整合的过程。郁雪平相信，随着资本的注入，他最终能实现自己的商业梦想。在善恩康的前台，挂着几个蓝色大字：做一家有价值且不一样的企业。版权声明：以上内容为《经济观察报》社原创作品，版权归《经济观察报》社所有。未经《经济观察报》社授权，严禁转载或镜像，否则将依法追究相关行为主体的法律责任。版权合作请致电：【010-60910566-1260】。郑淯心经济观察报记者大消费新闻部记者长期关注大消费行业的市场发展和公司动向，擅长深度调查报道、高端人物专访和产业剖析。线索请联系：zhengyuxin@eeo.com.cn
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